6月15日美国将决定是否对中国商品加征关税。站在此时此刻，我们认为加征关税与否对目前市场影响有限。那么接下来油脂油料将有怎样的投资机会呢？

总体上，预计油脂油料板块难现趋势性大行情。全球油料产消同增，期末库消比预计略降低，但总体供需仍相对宽松；油粕供需相对持衡；油脂能否止跌仍有赖于棕榈油增产何时结束。

风险因素：天气；中美贸易战可能改变油料和油粕的价格运行节奏；地缘政治紧张，原油飙升带来的生物柴油需求大幅增长将利好油脂。

一、全球油料产消同增，供需相对宽松

尽管2017/18年度阿根廷遭遇干旱，大豆产量大幅下滑35%。但全球油料供应充足，预计不存在缺口。全球油料2018年总产量或达到5.94亿吨，环比增2093万吨。其中，预计2018年大豆产量3.54亿吨，环比增1784万吨；菜籽产量0.75亿吨，环比增115万吨；花生产量0.45亿吨，环比减98万吨；葵花籽产量0.5亿吨，环比增265万吨；棉籽产量0.44亿吨，环比减39万吨；椰肉干产量0.058亿吨，环比增10万吨；棕榈仁产量0.2亿吨，环比增58万吨。

2018年全球油料总需求量稳增，预计达到7.4亿吨，环比增3211万吨。其中大豆需求量预计5.2亿吨，环比增2599万吨；菜籽需求量0.9亿吨，环比增282万吨；花生需求量0.22亿吨，环比增19万吨；葵花籽需求量0.48亿吨，环比增220万吨；棉籽需求量0.35亿吨，环比增77万吨；椰肉干需求量0.06亿吨，环比增9万吨；棕榈仁需求量0.2亿吨，环比增57万吨。

2018全球油料期末库消比预计13.53%，低于2017年的15.12%。其中大豆期末库消比预计16.69%，低于2017年的18.67%；菜籽期末库消比预计7.22%，低于2017年的7.43%；花生期末库消比预计12.85%，低于2017年的16.96%；葵花籽期末库消比预计4.48%，低于2017年的5.31%；棉籽期末库消比预计4.13%，低于2017年的5.5%；椰肉干期末库消比预计1.18%，低于2017年的1.37%；棕榈仁期末库消比预计1.36%，高于2017年的1.29%。

在油料中，大豆产量占比最高，因此对油料价格走势具有主导作用。大豆期末库存消费比2018年预计降低至16.69%，较最近高点2016年的20.22%下降近4个百分点；较近8年均值17.76%下降1.1个百分点。尽管短期尚处于中等水平，高于2011年的最低点，但美豆不断下跌后，预计后期跌幅有限。

总结：油料市场产消同增，期末库存消费比略有下降。基本上结束了此前增产的周期，目前处于从供需宽松向供需偏紧转换的岔路口。转换的时间节奏和程度有赖于2018年美豆产量的表现。实时关注天气和美豆生长状况，以及中美贸易关系变化。

最新的USDA6月供需报告中性略偏多，对美豆新作单产预估与5月持平，主要上调了美豆新旧作压榨。其中上调美豆旧作压榨至20.15亿蒲式耳(5月为19),导致旧作期末库存下调至5.05亿蒲式耳(5月为5.3，预期为5.22);上调新作压榨至20亿蒲式耳(5月为19.95),导致新作期末库存下调至3.85亿蒲式耳(5月为4.15，预期4.17)。

全球大豆期末库存旧作上调至9249万吨（5月为9216），新作上调至8702万吨（5月为8670，预期为8674）。阿根廷产量旧作下调至3700万吨（5月为3900，预期为3789），新作5600万吨（5月为5600）；巴西产量旧作上调至1.19亿吨（5月为1.16，预期为1.1743），新作上调至1.18亿吨（5月为1.17）。

随着市场逐渐进入美豆生长季节，关注美豆产区天气状况以及单产预估调整。

美豆新作播种顺利，播种率和出芽率同比增加，且均高于五年均值；优良率高于去年同期。截至6月11日，美豆播种完成93%（去年同期为91%，五年均值为85%）；美豆出芽率83%（去年同期74%，五年均值69%）。美豆生长优良率75%，去年同期66%。

按照美豆面积8900万英亩，单产48.5蒲式耳/英亩计算，美豆产量为4280百万蒲式耳，约合11648万吨，低于去年的11952万吨。美豆消费总量为12030万吨，高于上年的11343万吨。期末库存消费比预计9.38%，低于去年的13.2%。

从目前美干旱监测和未来3个月预测情况看，干旱主要发生在西南部地区，中西部旱情较轻，美豆仅约6%处于干旱中。总体上，维持上述面积和单产预判，美豆新作供需预计同比略收紧。

油料产量中占比第二的菜籽，2018年主产国产量合计预计5085万吨，略高于上年的5057万吨；期末库存消费比7.41%，略高于上年的7.15%。不过无论是主产国合计还是分国别，2018年期末库存消费比都低于过去9年均值。另据加拿大农业部5月报告，其新季油菜籽种植面积下调至865.3万公顷，较上月预测的973万公顷下降11.07%，较上年度的930.7万公顷下降7.03%；预计加拿大2018/19年度油菜籽产量为1915万吨，较上月预测的2170万吨减少11.75%，较上年度的2131.3万吨减少10.15%；预计油菜籽出口量为1100万吨，上年度为1150万吨。

 

中国主要考虑大豆进口情况。中国大豆进口5-12月预计达到7152万吨，全年预计9800万吨。海关数据显示，1-4月份累计进口量2648万吨。5-9月大豆到港预报依次为904万吨、940万吨、950万吨、880万吨、720万吨，合计4394万吨。中美贸易谈判细则如果顺利达成，中国或在四季度增加美豆进口，预计达到2758万吨（去年同期为2409万吨）。

 

二、油粕供需持衡，预计呈季节性波动

2018年油粕产量预计3.48亿吨，环比增2101万吨。其中豆粕产量2.46亿吨，环比增1089万吨；菜粕产量4180万吨，环比增119万吨；花生粕产量748万吨，环比增10万吨；葵籽粕产量2065万吨，环比增92万吨；棉籽粕产量1580万吨，环比增27万吨；椰肉干粕产量193万吨，环比增1万吨；棕榈仁粕产量991万吨，环比增28万吨；鱼粉产量460万吨，环比减3万吨。

2018年预计达到4.3589亿吨，环比增1437万吨。其中豆粕需求量3.09亿吨，环比增1145万吨；菜粕需求量4781万吨，环比增107万吨；花生粕需求量755万吨，环比增10万吨；葵花籽粕需求量2836万吨，环比增100万吨；棉籽粕需求量1604万吨，环比增29万吨；椰肉干粕需求量243万吨，环比增4万吨；棕榈仁粕需求量1735万吨，环比增35万吨；鱼粉需求量711万吨，环比增7万吨。

油粕期末库存消费比2018年预计为3.43%，略低于2017年的3.57%。其中豆粕期末库存消费比3.79%，略低于2017年的3.99%；菜粕期末库存消费比1.72%，略低于2017年的1.73%；花生粕期末库存消费比0.4%，持平于2017年；葵花籽粕期末库存消费比3.28%，略低于2017年的3.84%；棉籽粕期末库存消费比0.5%，略低于2017年的0.57%；椰肉干粕期末库存消费比7.82%，略高于2017年的7.53%；棕榈仁粕期末库存消费比5.59%，高于2017年的4.29%；鱼粉期末库存消费比3.09%，略低于2017年的3.84%。

 总结：全球油粕供需呈双增格局，期末库存消费比略低于2017年。分品种看，椰肉干粕和棕榈仁粕期末库存消费比增长最多。

国内养殖需求，分品种看，蛋鸡和肉鸡需求预计保持旺盛。蛋鸡肉鸡养殖利润较好，利于养殖户补栏和扩产，增加豆粕需求。以蛋鸡为例，2017年8月以来育雏鸡补栏量持续攀升，预计2018年6月以后蛋鸡存栏同比大幅增长，从而利好豆粕养殖需求。

生猪养殖利润陷深度亏损。2018年1-5月生猪价格累计下跌幅度达到35%，生猪全面陷入深度亏损。生猪价格5月中旬以来小幅上涨，但生猪养殖仍处于深度亏损。6月1日当周，自繁自养生猪养殖亏损171元/头，外购仔猪养殖亏损207元/头。伴随养殖亏损加深，养殖户淘汰能繁母猪力度有所加大。二元母猪价格1-5月累计下跌10%。4月份行业产能再次出现下滑，2018年4月400个监测县能繁母猪存栏量环比减少1.4%，同比减少2.1%；生猪存栏量环比减少0.8%，同比减少1.5%。否极泰来，随着行业产能加快出清，预计本轮调整渐近尾声

回顾过往几轮猪周期，每次都是仔猪价格率先企稳回升，生猪价格、猪肉价格依次跟进。最近两次分别为2010年5月和2015年1月仔猪价格见底回升。而在回升之前，均经历了长达4-5个月的连续下跌，跌幅分别为37%和19%。本轮仔猪价格下跌持续5个月之久，跌幅累计30%，有利地促进了行业产能去化。参考历史节奏，考虑当前企业资金情况，我们判断未来3个月仔猪价格有望筑底回升，进而带动生猪价格、猪肉价格回升，养殖利润也将有所好转，从而刺激行业产能修复。

进入6月份，仔猪价格较5月底略有抬升。历史数据显示，仔猪价格与二元母猪价格具有强正相关关系，且仔猪价格略领先后者1.5-2个月。按照后备母猪补栏到仔猪出生约8个月的时间计算，2018年生猪行业对饲料需求呈止跌略增走势，大幅增长或将在2019年下半年出现。

三、油脂供需过剩，转折依赖于棕榈油产量节奏

油脂供需与油料和油粕类似，供需双增。大的变数将来自于棕榈油产量节奏的转换。按照季节性规律，棕榈油9、10月份大概率从增产转变为雨季减产。

油脂总产量2018年预计为2.06亿吨，环比增760万吨。具体看，豆油产量预计5838万吨，环比增257万吨；棕榈油产量预计7258万吨，环比增286万吨；菜籽油产量预计2956万吨，环比增81万吨；橄榄油产量预计315万吨，环比减12万吨；花生油产量预计608万吨，环比8万吨；葵花籽油产量预计1932万吨，环比增97万吨；棉籽油产量预计522万吨，环比增13万吨；椰子油产量预计360万吨，环比增6万吨；棕榈仁油产量预计840万吨，环比增25万吨。

 

油脂总需求量2018年预计2.82亿吨，环比增955万吨。豆油需求量预计6876万吨，环比增262万吨；棕榈油需求量预计1.2亿吨，环比增449万吨；菜籽油需求量预计3419万吨，环比增51万吨；橄榄油需求量预计399万吨，环比增13万吨；花生油需求量预计635万吨，环比增9万吨；葵花籽油需求量预计2781万吨，环比增118万吨；棉籽油需求量预计526万吨，环比增15万吨；椰子油需求量预计495万吨，环比增1万吨；棕榈仁油需求量预计1110万吨，环比增36万吨。

油脂库存消费比2018年预计8.52%，略高于2017年的7.99%。其中豆油期末库存消费比5.34%，略高于2017年的5.1%；棕榈油期末库存消费比10.51%，高于2017年的9.35%；菜籽油期末库存消费比10.5%，略低于2017年的11.07%；橄榄油期末库存消费比16.54%，略高于2017年的16.32%；花生油期末库存消费比4.09%，略低于2017年的4.63%；葵花籽油期末库存消费比5.83%，略高于2017年的5.56%；棉籽油期末库存消费比2.47%，略低于2017年的2.54%；椰子油期末库存消费比11.31%，高于2017年的9.11%；棕榈仁油期末库存消费比8.74%，略高于2017年的8.57%。

总结：油脂供应增加，消费增加更多，但期初库存结转较高，导致期末库存消费比略增。其中棕榈油在油脂产量中占比最大，期末库存消费比呈增长趋势。预计后期油脂板块企稳节奏取决于棕榈油产量节奏的转换。

2018年初马来棕榈油延续2017年的增产趋势，但5月份产量同比环比下降。据MPOB数据显示，马来西亚5 月份毛棕榈油产量为152万吨吨，较上月155万吨下降2.11%，较去年同期165万吨降7.8%。不过由于1月出口降幅更大，导致5月马棕供需库存消费比走高。据MPOB数据显示，马来西亚5月份马来西亚棕榈油出口量为129万吨，较上月154万吨下降15.65%，较去年同期150.6吨降14%。

计算2015年至今马棕季度产量同比变动规律，本轮同比增长经历5个季度，长于上一轮的3个季度。从5月产量表现看，预计季度产量同比将步入下降周期。从而大大缓解2018年油脂供应压力。

据油世界，因老树翻种率上升，预计2018年总产量2050万吨，略高于上年的1990万吨和前年的1730万吨。2018年4-9月马棕产量预计低于预期，同比仅增20万吨，不及1-3月同比增50万吨和2017年10-12月同比增110万吨。同时预计2018年10-12月马棕产量增幅也相对较小。此外油世界还预计马棕国内消费量预计高于上年，因生物柴油产量及出口增加。2018年1-5月马生柴产量达创纪录的15.8万吨，较去年同期的12.6万吨增3.2万吨或25%。

1-4月份豆棕价差较低，豆油消费相对较好。随着棕榈油4、5月份产量略低于预期，豆棕价差进一步缩窄。预计豆油消费相对较好。棕榈油2018年9月之前仍处于增产周期，10月之后可能步入雨季减产。因此三季度豆油强于棕榈油，四季度两者强弱相当。

当然油脂中最强的品种当属菜籽油。一方面国内外菜籽预期减产，另一方面国储菜籽和菜籽油库存降低至最低水平。油脂强弱排序依次为菜籽油>豆油>棕榈油，预计三季度菜籽油领涨，豆油震荡上涨，棕榈油震荡；四季度油脂板块同涨。

 

油脂板块消费除了食用消费，下半年增量看点来自原油价格高企带来的生物柴油消费增长，这可能成为下半年油脂上涨的主要动力来源。据油世界估算，2018年全球生柴产量预计增加240万吨，总产量达到3830万吨，其中印尼和巴西增幅最大，这将利好豆油和棕榈油价格。其中巴西强制掺混比例自2018年3月起从B8提高到B10，预计生物柴油产量增加70-80万吨，至440-450万吨。其中消耗豆油316万吨，较上年的265万吨增长51万吨或19.2%，消耗棕榈油5万吨，较上年的3.2万吨增长1.8万吨或56%。

四、策略建议

（一）趋势：区间操作为宜

三季度仍关注美豆生长情况，尤其是否炒作旱情。四季度则关注最终产量对市场带来的压力。连豆【3500-4000】，连豆粕【2850-3350】，连豆油【5500-6200】区间操作为宜。

（二）跨品种套利

3季度可能炒作美豆干旱，而棕榈油产量节奏可能在9、10月有所转变，从此前增产转为雨季减产。依此进行品种间套利选择如下。

（三）期权：做多波动率

2018年下半年连豆粕期货价格区间震荡，期权波动率预计增大，做多波动率。

五、风险因素

1.风险因素一：天气炒作加剧

尽管目前指标显示天气中性，不过近期中国新疆风沙、加拿大干旱以及美国西南部地区干旱等现象不断发生，因此仍需警惕美豆主产区旱情加深，这将导致美豆减产程度加大，利多美豆价格。2018年初欧洲极寒和美国降水与2012年初景象十分相似。2012年年中美国出现50年不遇的大旱，因此2018年年中美国是否重新上演干旱大戏值得关注。

按照美豆48.5蒲式耳/英亩的趋势单产测算，美豆新作供需呈略微收紧态势。如果美国大豆产区出现干旱并导致大豆单产继续下降，那么美豆供需状况会进一步收紧。当单产降低到48蒲式耳/英亩时，美豆产量下降2.35%；单产降低到45蒲式耳/英亩时，美豆产量下降8.45%。届时美豆价格上涨，会带动连豆粕价格跟随上行。

2. 风险因素二：地缘政治紧张导致原油续涨

上半年除了贸易战影响市场，地缘政治紧张也扰动全球金融市场。伊核问题、叙利亚问题、半岛局势仍存在较大不确定性，叠加发展中国家货币贬值和通胀压力，下半年地缘政治局势可能进一步紧张，继而促使原油继续上涨，带动油脂价格大幅上行。

3. 风险因素三：中美贸易战再起波澜

尽管当前看来，中美贸易缓和趋势未变，中美积极磋商，但最终的购买数字仍未敲定，购买能否最终实现也尚未可知。以美国强硬的姿态和随意的做派，不排除下半年中美贸易战再起波澜，届时如果中国对美豆进口加征关税或其他制裁，将利空美豆，利多连豆板块相关品种。